Kakunmuruista ja työeläkejärjestelmästä
Tom Wolfen avainromaanissa Turhuuksien rovio päähenkilön, investointipankkiiri Sherman McCoyn pieni tytär haluaa tietää, mitä isi – omasta mielestään Master of the Universe – tekee työkseen. Shermanin kakistellessa hänen vaimonsa kiirehtii selittämään, että isi leikkaa jonkun muun tekemää kakkua ja tarjoilee sitä toisille, mutta aina kun murusia putoilee lattialle, isi saa kerätä ne itselleen ja pitää. Sen verran sotkuista hommaa kakuntarjoilu on, että suurimmat rikkaudet sijoitusmarkkinoilla tekeekin tunnetusti se, joka jättää riskinoton muille ja kerää toimenpidepalkkiot.
Mitä edellä kuvatulla siis on tekemistä Suomen työeläkejärjestelmän kanssa? Yhteys ei ole niin hatara kuin luulisi.
Suomalaisen työeläkejärjestelmän sijoitustoiminta on massiivista ja siitä aiheutuvat kulut – jonkun muun kakunmuruset – ovat myös suuret. Finanssivalvonnan (Fiva) tänään julkistaman selvityksen mukaan työeläkevakuuttajien sijoitustoiminnan kulut olivat viime vuonna 0,9 prosenttia sijoitettavasta pääomasta eli hieman vajaat kaksi miljardia euroa.
Fivan mukaan kuluissa ei ole tapahtunut merkittävää muutosta. Kulut ovat nousseet vuoden 2017 vastaavasta selvityksestä lievästi (0,8 prosenttia pääomasta vuonna 2017), minkä pääosin selittää korkean kulurakenteen sijoitusten – pääomasijoitusten ja hedgerahastojen – suhteellisen osuuden kasvu. Hyvä uutinen on se, että mainittujen kalliiden sijoitusluokkien suhteellinen palkkiotaso vaikuttaa jonkin verran alentuneen, vaikka onkin vielä hyvin korkea muihin sijoitusluokkiin verrattuna.
Sijoitustoiminnan kuluilla on erityisesti pitkän aikavälin sijoitustoiminnassa keskeinen merkitys. Jos oletamme esimerkiksi, että sijoitustoiminnan bruttotuotto on vuodesta toiseen 7,5 prosenttiyksikköä ja maksamme siitä palkkioita vuosittain joko 1 tai 0,5 prosenttiyksikköä, alkupääomamme muuttuu 30 vuodessa ensin mainitussa tapauksessa 6-kertaiseksi ja jälkimmäisessä 7-kertaiseksi. Isoja kasvuja molemmat, minkä vuoksi sijoitusten hoitopalkkioiden merkitystä on joskus vaikea hahmottaa.
Jos sijoitettavaa pääomaa olisi tässä laskelmassa esimerkiksi 200 miljardia euroa, ero olisi kuitenkin 30 vuodessa tuo samainen 200 miljardia – aika paljon siis. Hyvin pitkää aikajaksoa varten rakennetuissa työeläkejärjestelmissä kuluilla on luonnollisesti vielä suurempi rooli. Karkeasti voi arvioida, että jokainen 0,1 prosenttiyksikköä kuluissa vastaa 0,2 prosenttiyksikköä eläkemaksun tasossa.
Vakavaraisuussääntely vaikuttaa taustalla
Työeläkejärjestelmän sijoitustoiminnan kulujen suuruutta on vaikea suhteuttaa mihinkään. Kansainvälisissä vertailuissa ongelmana on, että eri maiden eläkejärjestelmät ovat erilaisia ja eri tavoin säädeltyjä. Voi kuitenkin arvioida, että sijoitettaessa pelkästään laajojen julkisten markkinapaikkojen kautta erilaisia kalliisti hinnoiteltuja rahastorakenteita välttäen kuluja voitaisiin nykytasosta laskea.
Toisaalta esimerkiksi pääomasijoitusten tuotot ovat korkeista kuluista huolimatta niin korkeita, että niihin sijoittaminen vaikuttaa nykyiselläkin kulurakenteella perusteltavissa olevalta. Hedgerahastojen tyyppisten sijoitusten kohdalla herää kuitenkin kysymys, miksi niiden osuus on kasvamaan päin, vaikka kulut syövät käytännössä arviolta kolme neljäsosaa tuotoista.
Syy löytynee työeläkejärjestelmän vakavaraisuussäätelystä, joka ohjaa eläketoimijoita etsimään riskiprofiililtaan maltillisia, mutta kuitenkin korkosijoituksia tuottavampia sijoitusmuotoja. Hieman ristiriitaista onkin se, että hedgerahastot toimivat lyhyehköllä aikavälillä riskien tasaajina, mutta pitkällä aikavälillä tämä vaikutus vähenee kohti nollaa samalla kun tuottotaso jää korkeiden kulujen vuoksi melko matalaksi. Olisiko siis syytä miettiä myös vakavaraisuusjärjestelmän muutostarpeita? Työeläkejärjestelmän pitkän aikavälin vuoksi hedgerahastojen tyyppisille erittäin hintaville riskienhallintainstrumenteille ei pitäisi olla edes tarvetta.
Sijoitustoiminnan arvoa ei tietenkään voi tarkastella pelkästään kulujen kautta. Usein korkeiden palkkioiden vastapainona ovat korkeat tuotot – vaikka säännöksi tätä ei voi kutsua. Suomen työeläkejärjestelmän reilun 200 miljardin euron sijoituspotti on kuitenkin niin hajautunut jo arvopaperivalintojen kautta, että kokonaisuus replikoi todennäköisesti melko hyvin erilaisia indeksejä.
Suhteellisen korkealta vaikuttavaan palkkiotasoon on siksi syytä kiinnittää jatkossa tarkempaa huomiota. Korkeiden palkkioiden maksaminen aktiivisesta omaisuudenhoidosta on perusteltua vain, jos näin saadaan aikaan selvää lisäarvoa eli käytännössä vähintään palkkioiden verran indeksituottoja korkeampia tuottoja yli ajan. Tämä taas ei sen paremmin teoriassa kuin todellisessakaan maailmassa ole lainkaan itsestään selvää. Suomalaisten työntekijöiden leipoman kakun viipaloitsijoita on siis syytä vahtia tarkasti, ettei murusia varise matolle liikaa.
Kommentit