Vaihtoehtorahastojen hoitajia koskeva lainsäädäntö

Lausuntomme pääkohtina toteamme seuraavaa:

• Hallituksen esityksessä on huomioitu hyvin työeläkevakuuttajien sijoitustoiminnan tavoitteet pitkän aikavälin tuottotason ja sijoitusten hajauttamisen turvaamisesta.
• Koska kyse on täysin uudesta lainsäädännöstä sekä kansallisella että Unionin tasolla, on tärkeää että Suomen lainsäätäjä sekä valvontaviranomainen seuraavat sääntelyn kehitystä aktiivisesti.
• Unionin sisällä on ollut havaittavissa sääntelykilpailua jäsenvaltioiden välillä etenkin rahoitusmarkkinoita koskevien säännösten implementoinnissa. Onkin tärkeää seurata tämän kilpailun mahdollisia vaikutuksia kansallisiin rahoitusmarkkinoihin ja toimijoihin.

Yleistä

Lakiesityksen lisäksi valtiovarainministeriön (”VM”) rahoitusmarkkinaosasto (”RMO”) on antanut kuusi asetusehdotusta syksyn 2013 aikana, joista on pyydetty erilliset lausunnot ja jotka asetukset täydentävät AIFM-lain sääntelyä. Kansallisen sääntelyn lisäksi Euroopan arvopaperimarkkinaviranomainen, European Supervisory Market Authority (”ESMA”), on antanut useita alemman tason säännöksiä direktiivin soveltamisalaan liittyen, muun muassa komission delegoitu asetus (EU) N:o 231/2013. Kyse on aiemmin sääntelemättömästä rahoitusmarkkinoiden alueesta.

Lainvalmistelijat ovat kiitettävästi kuulleet alan toimijoita lainvalmistelussa. Valmistelun aikana on järjestetty sekä kahdenkeskisiä kuulemisia että yleisiä kuulemistilaisuuksia. Lisäksi Finanssivalvonta (”FIVA”) on järjestänyt toimijoille useita tiedotuksia. Koska sääntelyala on uusi, on VM:n ja FIVA:n toiminta ollut kiitettävän osallistuvaa.

Työeläkevakuuttajien sijoitustoiminnasta

AIFM-lain tarkoittamia rahastoja on tarkoituksenmukaisinta arvioida työeläkevakuuttajien sijoitustoiminnan kautta sekä osana muuta sijoitusallokaatiota. Sijoitusallokaatio voidaan jakaa neljään pääluokkaan: osake-, korko-, kiinteistö- sekä muut sijoitukset. AIFM-lain soveltamisala puolestaan kattaa eri pääomarahastotyypit, hedge- eli vipurahastot sekä muut rahastomuotoiset sijoitukset. Tärkeimmät pääomarahastoluokat ovat yritysrahastot (buy out), alkuvaiheen yritysrahastot (start up/venture capital), infrarahastot sekä kiinteistöpääomarahastot. Näistä pääriskinsä mukaan pääomarahastot luokitellaan osakesijoituksiin, kiinteistöpääomarahastot kiinteistösijoituksiin, vipurahastot muihin sijoituksiin sekä muut rahastot yksilöllisen pääriskinsä mukaan.

Vaihtoehtorahastot muodostavat eläkevakuuttajakohtaisesti noin 5–15 prosentin osuuden sijoitusallokaatiosta. Vaihtoehtorahastoista etenkin pääomarahastot ovat tuottaneet pitkän aikavälin tarkastelussa poikkeuksellisen hyvin, maailmanlaajuisesti 11–19,3 prosenttia (Harris, Jenkinson, Kaplan, 2013) sekä suomalaisilla eläkevakuuttajilla 13,8 prosenttia vuosina 2005–2012 (Tela/Analyysitoiminnot). Koska poikkeuksellisen matala korkotaso on heikentänyt ja tulee vielä lähivuosina heikentämään korkoinstrumenttien tuottoa, on tärkeää että tuottotasoa voidaan pyrkiä kompensoimaan muilla instrumenteilla.

Vaihtoehtorahastosijoituksia pyritään edelleen hajauttamaan maantieteellisesti, koska ne tyypillisesti toimivat rajatulla maantieteellisellä alueella sijoitusstrategioidensa mukaisesti. Siksi AIFM-lain kolmansia maita ja markkinointia koskevat säännöt ovat tärkeitä eläkevakuuttajille.

Hallituksen esityksestä

AIFM-laissa onkin huomioitu työeläkevarojen hajauttamisen tarve sekä käytännön sijoitustoiminnan tavoite pitkän aikavälin tuottojen saavuttamisesta. Lain 12 luvun markkinointia koskevissa säännöksissä on esityksen perustelujen mukaisesti omaksuttu markkinoinnille poikkeava sisältö arvopaperimarkkinasääntelyyn nähden. Markkinoinnilla tarkoitetaan laissa osuuksien yksilöityä tarjoamista. Markkinoinniksi ei muun muassa katsota toimintaa, jossa kartoitetaan sijoittajien valmiuksia ja halukkuutta tietyntyyppisen sijoituksen tekemiseen. Markkinoinniksi ei myöskään katsota toimintaa, jossa sijoittaja on itse ottanut yhteyttä rahastomanageriin.

Markkinointisäännökset mahdollistavat jatkossakin eläkesijoittajille mahdollisuudet arvioida erityyppisiä sijoituskohteita ilman, että managereiden kanssa tapahtuvaa arviointityötä pidetään luvanvaraisena markkinointina. Koska ammattimaisilla sijoittajilla on kattavat ja monipuoliset resurssit sijoituskohteiden arviointiin, on tarkoituksenmukaista omaksua erisisältöinen markkinoinnin käsite kuin yleisessä arvopaperisääntelyssä. Tätä tukee myös se seikka, että vaihtoehtorahastot ovat sijoituspiirteiltään hyvin erilaisia kuin listatut pörssiosakkeet. Vaihtoehtorahastosijoitukset tehdään huomattavan pitkälle ajanjaksolle, usein 5–15 vuodeksi, minä aikana sijoitettava pääoma sitoutuu rahastomanagerin sijoittaessa varoja edelleen. Vaihtoehtorahastojen osuuksien likviditeetti on myös heikompi kuin pörssiosakkeissa, etenkin pääoma-, kiinteistöpääoma- sekä infrarahastojen osalta. Jälkimarkkinoita on olemassa eri pääomarahastotyypeille, mutta nämä ovat huomattavasti suppeammat kuin pörssiosakkeiden kaupankäynti julkisella kauppapaikalla.

Ehdotetun lain 20 luvun kolmansien maiden säännökset ja erityisesti 5 § mahdollistavat sijoitustoiminnan häiriöttömän jatkamisen ja sijoitusten hajauttamisen EU-alueen ulkopuolelle, eli niin sanottuihin kolmansiin maihin. EU:n ulkopuoliset markkinat ovat merkittäviä markkinoita kaikille pääomarahastotyypeille ja etenkin Yhdysvalloissa toimii useita managereita, jotka hallinnoivat merkittäviä rahastopääomia. Työeläkevakuuttajat sijoittavat aktiivisesti myös Suomen yritysmarkkinoille varoja, mutta koska eläkevarojen määrä on suuri, on varoja tärkeä hajauttaa maantieteellisesti Euroopan, Aasian ja Amerikan markkinoille. 20 luvun 5 § selkeyttää myös tilanteen niiden kolmansien maiden managereiden osalta, jotka eivät ole tai hakeudu AIFM-direktiivin alaisiksi toimijoiksi.

Sijoitusrahastolain muutoksista

Esityksessä ehdotetaan muutettavaksi sijoitusrahastoista annetun lain (48/1999) 27 §:ää siten, että erikoissijoitusrahastomuotoiselle rahastolle sallitaan vain yksi osuudenomistaja, mutta sijoitussitoumuksen määrän on oltava tässä tapauksessa vähintään kaksi (2) miljoonaa euroa. Sijoittajan on lisäksi oltava joko ammattimainen sijoittaja tai tällaiseen rinnastettava yksityishenkilö.

Koska iso osa suomalaisista institutionaalisista sijoittajista hallinnoi rajattua varallisuusmassaa, olisi tarkoituksenmukaista alentaa kahden miljoonan euron sijoitusrajaa alhaisemmaksi. Sijoittajan itse perustamassa ja sisäisesti hoidetussa rahastossa on lisäksi etuna se, että sijoittaja välttyy hallinnointipalkkioiden suorittamiselta, eli sijoituksen kulurakenne on suotuisampi.

Euroopan Unionin jäsenvaltioiden sääntelykilpailusta

Euroopan Unionin jäsenvaltioiden välillä on etenkin AIFM-direktiivin implementoinnin osalta ollut havaittavissa piirteitä sääntelykilpailusta, toisin sanoen osa jäsenvaltioista näyttää implementoivan direktiivin siten, että toimijoiden olisi mahdollisimman helppo sijoittautua kyseessä olevaan jäsenvaltioon. Onkin tärkeää, että sääntelykilpailu tiedostetaan, kun tulevaisuudessa punnitaan implementointivaihtoehtoja kansallisella tasolla, koska kilpailu voi vaikuttaa pitkällä aikavälillä jäsenvaltioiden kansallisten rahoitusmarkkinoiden kehityksiin.