Finanssivalvonnan määräykset ja ohjeet arvopaperimarkkinoiden toiminnasta

Lausuntomme pääkohtina toteamme seuraavaa:

• Finanssivalvonnan (FIVA) uudistetut, arvopaperimarkkinoita koskevat määräykset ja ohjeet on muokattu vastaamaan uuden arvopaperimarkkinalain (746/2012, ”AML”) säännöksiä sekä niin sanotun AML:n kokonaisuudistuksen muita muutoksia.
• Uudistetut määräykset ja ohjeet noudattavat selkeää ja ehyttä jakoa käsiteltävien asiakokonaisuuksien suhteen sekä yhdistävät uusien lakien säännöksiä sekä Finanssivalvonnan tulkintakäytäntöä.
• Määräyksissä ja ohjeissa on vahvistettu sijoittajien tiedonsaantia sekä selkiytetty muun muassa arvopaperien julkisia tarjousmenettelyjä ja listayhtiön tiedonantovelvollisuutta monissa yksittäiskysymyksissä.
• Henkilöiden piiri, jotka standardin 5.3 nojalla tulee rekisteröidä yrityskohtaiseen sisäpiirirekisteriin, on säännelty joiltain osin laajaksi. Vaikka sinänsä säännöllinen pääsy sisäpiirintietoon on tarkoituksenmukainen kriteeri, on yrityksen tiettyjen toimialojen koko henkilöstön (mm. tutkimus- ja kehitystyö) sisällyttäminen rekisteriin soveltamistilanteita ajatellen tarpeettoman laaja säännös.

Yleistä

Määräykset ja ohjeet koskevat arvopaperien tarjoamista ja listalle ottoa, liikkeellelaskijan tiedonantovelvollisuutta, ääni- ja omistusosuuksien ilmoitusvelvollisuutta, julkista ostotarjousta, sisäpiirisääntelyä, sijoitussuosituksia, epäilyttävien kauppojen ilmoittamista, kaupparaportointia sekä kolmansien maiden kaupankäyntiosapuolia. FIVA on edelleen kohdentanut lausuntopyynnön tiettyihin kysymyksiin, joihin ensisijaisesti toivotaan vastausta. Pidämme tätä menettelyä järkevänä, koska kysymykset auttavat myös hahmottamaan seikkoja, joihin suurimmat muutokset ovat kohdistuneet.

Arvopaperien tarjoaminen ja listalleotto

FIVA:n määräyksistä ja ohjeista ”Arvopaperien tarjoaminen ja listalle otto” käsittelee muun muassa esitteen sisältöä laskettaessa liikkeelle arvopapereita julkiseen kaupankäyntiin sekä tarkennettuja ohjeita poikkeustilanteisiin. AML:n ja sijoituspalvelulain (747/2012) lisäksi muun muassa niin sanottu esitedirektiivi (Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2003/71/EY) sekä niin sanottu komission esiteasetus (Komission asetus EY N:o 809/2004) sääntelevät listautumisesitteitä.

Luvun 5 (”Velvollisuus julkaista esite ja poikkeukset siitä”) jaksossa 5.2 (”Poikkeukset esitevelvollisuudesta”) on useita muutoksia. Kohdassa (15) on tarkennettu poikkeusperusteita yleisesti. Esitevelvollisuutta koskevat poikkeukset riippuvat arvopaperista sekä siitä, onko kyse listalleotosta vai muusta tarjoamisesta. Kohdassa (19) on avattu subordinated/vakautettu – termin merkitystä. Kohdan mukaan luottolaitoksia koskevasta AML 4:2 2 mom poikkeus velvollisuudesta julkaista esite koskee vain velkasitoumuksia, joiden tuottoperusteena on kiinteä tai vaihtuva korko, ja joiden etuoikeusasema ei ole huonompi kuin velallisen muilla vakuudettomilla velkasitoumuksilla. Laissa on mainittu samasta seikasta, ettei arvopaperi ole ”vakautettu”. Haluamme huomioida, että subordinated – termin suomennoksena voitaisiin käyttää kuvaavampaa termiä kuin vakautettu. Esimerkiksi termit ”maksunsaantijärjestyksessä alisteinen” tai ”velkomisjärjestyksessä alisteinen” voisivat paremmin kuvata itse seikkaa kuin termi vakautettu. Lisäksi kohdassa (23) on todettu, että arvopaperien tarjoaja vastaa siitä, että poikkeukselle säädetyt edellytykset täyttyvät. Sama sääntö on ilmaistu myös kohdassa (31) sekä asetettu pörssille valvontavelvoite kohdassa (32). Yleissäännöt valvonnasta ja edellytyksistä ovat sinänsä tarkoituksenmukaisia, mutta edellyttävät sitä että tarjoaja voi vaivatta selvittää kattavasti edellytykset sekä niiden merkityksen käytännön toiminnassaan.

Jaksossa 6.5.5 (”Historialliset taloudelliset tiedot”) on kohdissa (86) ja (87) ohjeistettu komission esiteasetuksen mukaisesti, että historiallisina taloustietoina esitetään vähintään konsernitilinpäätöksen tiedot. Nämä tulee esittää joko vertailevana taulukkona tai sisällyttää esitteeseen suomalaisen liikkeeseenlaskijan tilinpäätökset ja toimintakertomukset kuten ne kirjanpitolaissa (1336/1997) määritellään. Edelleen mikäli tiedot esitetään taulukkomuodossa, tulee esitteeseen sisällyttää tilintarkastuskertomus siitä, antavatko tiedot oikean ja riittävän kuvan liikkeeseenlaskijan taloudellisesta asemasta. Tilintarkastuskertomus on olennainen juuri siihen sisältyvän tilintarkastajan tarkastuskannanoton kannalta ja siksi sijoittajan kannalta on tärkeää, että tarkastuskertomus oheistetaan aina tietoihin mukaan.

Luvussa 7 (”Esitteen hyväksyminen ja julkaiseminen”) on uutena ohjeena jaksossa 7.2 (”Esitteen hyväksymismenettely”) kohta (12) ja (13), joiden mukaan esitteen luonnos toimitettaisiin FIVA:lle kommentoitavaksi jo ennen hyväksymishakemuksen jättämistä; näin myös monimutkaisissa yritysjärjestelyissä (13). Kohdassa (28) on ohjeistettu hyväksytyn esitteen asettamisesta yleisön saataville mahdollisimman nopeasti tai ainakin kohtuullisessa ajassa ennen arvopaperien tarjoamisen aloittamista. Hyväksytty esite tulisi julkaista mahdollisimman pian hyväksynnän jälkeen. Ottaen huomioon arvopaperimarkkinoiden toiminta kokonaisuutena on ohje oikeansuuntainen, sillä esitteen sisältämien tietojen tulisi olla mahdollisimman ajantasaisia, jota tarkoitusta viivytyksettömän julkaisun ohje palvelee.

Arvopaperien tarjoamista ja listalleottoa koskevassa liitteessä ”Listautumista edeltävä selvitystyö” on kuvattu se selvitystyö, jonka tulisi edeltää yrityksen listautumista. Liitteessä kuvattu check-list on kuitenkin suppea ja olisi hyvä, mikäli tämän lisäksi edellytetään tarkastusten dokumentaation mahdollisimman laajaa oheistamista. Lisäksi selvityksen tekijän valintaan tulisi kiinnittää huomiota. Lisäksi liitteen lopuksi on mainittu erikseen legal due diligence (”LDD”) – selvitystyö, jossa työssä kartoitetaan olennaisimmat juridiset riskit. LDD:n lisäksi liitteessä olisi hyvä suosittaa raporttien teettämistä financial due diligence (”FDD”) – selvitystyöstä, joka on osin sama kuin selvitys sisäisestä ja ulkoisesta laskennasta, mutta keskittyen nimenomaisesti riskeihin. Lisäksi yhtiöissä, joilla on kiinteistö- tai tuotantolaitosomistuksia, tulisi tehdä environmental due diligence (”EDD”) – selvitystyö, jossa kartoitetaan ympäristöriskejä.

Liikkeseenlaskijan tiedonantovelvollisuus

Määräyksistä ja ohjeista ”Liikkeeseenlaskijan tiedonantovelvollisuus” koskee muun muassa uudistettuja osavuosikatsaussäännöksiä sekä johdon selvitystä. Edelleen ohjeistuksessa käsitellään jatkuvaa tiedottamisvelvollisuutta ja tähän liittyviä seikkoja. Luvussa 4 (”Yleistä tiedonantovelvollisuudesta”) jaksossa 4.1 (”Yleiset periaatteet”) on ohjeistettu kohdassa (4), että tiedottamisen tulee perustua tosiasioihin. Totuudenvastaisella tiedolla tarkoitetaan jonkin seikan selostamista tai esittämistä virheellisellä tai vääristävällä tavalla. Harhaanjohtava tieto voi itsessään olla totuudenmukainen, mutta se voi esimerkiksi puutteellisuutensa, esittämistapansa tai muotonsa takia olla omiaan antamaan tiedon vastaanottajalle virheellisen käsityksen. Tiedon harhaanjohtavuutta ja vaikuttavuutta arvioidaan tiedon vastaanottajan näkökulmasta. Edelleen kohdan (5) mukaan virheellinen tai harhaanjohtava tieto tulisi oikaista tiedon alkuperäistä julkistamista vastaavalla tavalla. Tämäntyyppinen seikkaperäisempi ohjeistus on järkevää ja poistaa epäselvyyksiä, vaikkakin on tärkeä muistaa, että liikkeellelaskijan voi olla vaikea havaita kaikkia sellaisia yksityiskohtia, jotka voisivat olla tiedon vastaanottajan näkökulmasta harhaanjohtavia. Tästä näkökulmasta tiedon faktapohjainen arviointi olisi selkeämpi lähtökohta kuin tiedon vastaanottajan näkökulma.

FIVA on pyytänyt erityisesti ottamaan kantaa jaksossa 4.2 (”Tiedonantopolitiikka”) kohdan (6) ohjeistukseen. Ohjeen mukaan liikkeeseenlaskijan tulisi määritellä toimintaperiaatteet ja –tavat, joiden mukaisesti se kommunikoi pääomamarkkinoiden kanssa, ja arvioida näiden johdonmukaisuutta, toimivuutta ja riittävyyttä säännöllisesti. Säännöllinen arviointi itsessään ei kuitenkaan välttämättä ole toimijan kannalta järkevä ohje, koska sinällään toimivaa kommunikointilinjaa voi olla tarpeetonta muuttaa. Siksi tarkoituksenmukaisempi ohje olisi, että kommunikointia on arvioitava siinä suhteessa kuin mitä sääntelyn tai toimintaympäristön muutokset edellyttävät. Kohdassa (9) onkin ohjeistettu, että liikkeeseenlaskija julkaisisi tiedottamisperiaatteissaan tapahtuneet olennaiset muutokset, jotta tieto muuttuneesta tiedottamislinjasta saavuttaisi sijoittajat mahdollisimman laajasti. Vastaavasti arviointivelvoite voisi koskea vain tilanteita, joissa on tapahtunut olennaisia muutoksia säännöksissä tai toimintaympäristössä.

Luvussa 5 (”Jatkuva tiedonantovelvollisuus”) on käsitelty tiedon julkistamisen lykkäämisen hyväksyttäviä syitä jaksossa 5.4.2 (”Hyväksyttävä syy”). Kohdan (24) määräyksen mukaan liikkeeseenlaskijalla on oikeus päättää lykätä tiedon julkistamista ollakseen vaarantamatta etujaan muun muassa, jos käynnissä olevien liikeneuvottelujen kulku vaarantuisi, mikäli tämä aiheuttaisi vakavan ja välittömän uhan liikkeeseenlaskijan taloudelliseen elinkelpoisuuteen. Vakavan ja välittömän uhan kriteeri on kannatettava, koska tällainen voi tulla kyseeseen esimerkiksi neuvoteltaessa rahoitusta juoksevan toiminnan rahoittamiseen vaikeassa kassatilanteessa. Tämä vaihtoehto onkin mainittu erikseen kohdassa (27). Lisäksi toisena seikkana kohdassa (24) mainittu tilanne, jossa liikkeeseenlaskijan johtoelimen päätökset edellyttävät vielä liikkeeseenlaskijan muun toimielimen hyväksyntää, on tarkoituksenmukainen, sillä toisen toimielimen hyväksyntä on usein käytännön toiminnassa edellytyksenä järjestelyn vahvistamiselle tai sopimusehtona.

Jaksossa 5.6 (”Tulosvaroitus”) on kohdassa 48 ohjeistettu tulosvaroituksen antamisen tarpeen arvioinnista ennen osavuosikatsauksen julkistamista. Ohjeessa on mainittu, että mikäli tiedot voivat olennaisesti poiketa tulevaisuudennäkymistä tai perustellusta arviosta, on tiedot julkistettava ilman aiheetonta viivytystä. Ohje on sinänsä hyvä, mutta olennaisen poikkeaman lisäksi kriteerinä voisi olla se seikka, muuttaako tieto sijoittajan perusteltua näkemystä yhtiön tilanteesta ja tulevaisuudennäkymistä. Olennainen elementti tiedon julkistamisvelvollisuudessa on sijoittajien sijoittajansuoja, jolloin tämä voitaisiin ottaa myös ohjeessa huomioon.

Luvussa 6 (”Tilinpäätös”) jaksossa 6.4 (”Tilinpäätöksen laatimisperiaatteiden esittäminen”) kohdassa (19) tilinpäätöksen laatimisperiaatteista on ohjeistettu, että periaatteiden tulisi olla liikkeeseenlaskijakohtaisia, ja yleisten vakiolauseiden esittämistä tulisi välttää. Ohje on sinänsä järkevä, mutta on tärkeä tiedostaa että tilinpäätöksen laadinta on vakiomuotoista ja lakien sekä säännöstön tarkkaan ohjaamaa työtä. Siksi on hyvin tavallista, että laadinnan kuvaus on suhteellisen samantyyppistä eri toimijoilla.

Luvussa 7 ”(Toimintakertomus”) on jakson 7.5 (”Arvio taloudellisesta asemasta ja tuloksesta”) kohdassa (40) ohjeistettu kertaluonteisten erien nimeämistä. Erien nimeämisessä tulisi olla johdonmukainen eikä johtaa harhaan. Kertaluonteiseksi tulisi kutsua vain aidosti kerran tai harvoin tapahtuvia asioita. Lisäksi kertaluonteisten erien nimien tulisi mahdollisimman hyvin kuvastaa niiden luonnetta. Ohjeistus on sijoittajan kannalta järkevä, vaikkakin nimityskysymys ei käytännössä ole niin kriittinen kuin esimerkiksi erän luonteen kuvaaminen muutoin.

Saman jakson kohdissa (43) – (44) on ohjeistettu liikevaihdon muutoksen sekä liiketoiminnan kannattavuuden muutoksen kuvaamista sekä useammalle vuodelle jaksottuvista toimenpiteistä. Jälkimmäisistä on vielä erikseen ohjeistettu, että toimenpiteiden edistymisestä ja tavoitteiden saavuttamisesta tulisi kertoa edelleen toimintakertomuksessa. Ohjeet ovat sijoittajan kannalta tarkoituksenmukaisia, koska yrityksen arvostamisen ja tulevaisuuden arvioinnin kannalta on olennaista saada mahdollisimman paljon tietoa isojen investointien etenemisestä sekä eri tekijöiden vaikutuksella tilikauden tulokseen. Samoin kohdan (46) ohje käyttöpääoman ja vaihto-omaisuuden muutosten tiedottamisesta on hyvä.

Jakson 7.8 (”Arvio todennäköisestä tulevasta kehityksestä”) kohdan (65) uusi ohje tulosennusteen perusteena käytettyjen arvioiden dokumentoinnista jättää kuitenkin auki sen, tuleeko perusteet julkistaa, vai pelkästään dokumentoida. Luvun 9 (”Osavuosikatsaus, tilinpäätöstiedote ja johdon osavuotinen selvitys”) jaksossa 9.2.3 (”Osavuosikatsauksen selostusosa”) on kohdassa (23) ohjeistettu, että mikäli liiketoimintaan liittyvissä, merkittävimmissä riskeissä ja epävarmuustekijöissä ei ole tapahtunut olennaisia muutoksia, tulisi tämä todeta osavuosikatsauksessa. Mielekkäämpää olisi kuitenkin ohjeistaa kuvaamaan mahdolliset merkittävimmät riskit, mikäli näitä on ilmaantunut, eikä niinkään sitä seikkaa että olennaisia muutoksia ei ole tapahtunut.

FIVA on pyytänyt lausunnonantajia erikseen arvioimaan, onko jakson 8.3 (”Tunnuslukujen laskentaperiaatteet ja esittäminen”) kohdan (25) ohjeistus kertaluonteisilla erillä oikaistusta tunnusluvusta toimiva. On kuitenkin sijoittajan tiedonsaannin kannalta erityisen oleellista, että mikäli tiedonantovelvollinen esittää kertaluonteisilla erillä oikaistun tunnusluvun, esittää tämä myös oikaisemattoman tunnusluvun. Muussa tapauksessa yhtiön arviointi ja näkemyksen muodostaminen voi muokkautua liiaksi kertaerän johdosta. Näin on etenkin vähittäissijoittajien kohdalla, joilla ei ole samoja resursseja luoda itsenäistä analyysia kuin ammattisijoittajilla. Edelleen FIVA on pyytänyt lausunnonantajia erikseen arvioimaan, onko jakson 9.2.3 (”Osavuosikatsauksen selostusosa”) kohdan (25) ohje tulevaisuudennäkymien esittämisestä osavuosikatsauksissa riittävän selkeä. Koska tulevaisuudennäkymän esittäminen voi substanssiltaan vaihdella merkittävästi riippuen yhtiön toimialasta, on ohjeistus kohdan (25) mukaisena tarkoituksenmukainen.

Liikkeeseenlaskijan tiedonantovelvollisuutta koskevassa liitteessä ”Tunnusluvut” on kuvattu yrityksen tunnuslukujen määrittäminen. Meillä ei ole kommentoitavaa mainittuun liitteeseen.

Huomattavien omistus- ja ääniosuuksien ilmoitusvelvollisuus

Määräyksistä ja ohjeista ”Huomattavien omistus- ja ääniosuuksien ilmoitusvelvollisuus” käsittelee osakkeenomistajan liputusvelvollisuutta ja liputusvelvollisuuteen liittyviä kohdeyhtiön julkistamisvelvollisuuksia. Lisäksi ohjeissa esitetään liputusvelvollisuuteen liittyviä käytännön soveltamis- ja menettelyohjeita. Ohjeiden tavoitteena on muun muassa lisätä omistusrakenteiden läpinäkyvyyttä. Luvussa 4 (”Liputusvelvollisuus”) on jakson 4.2 (”Liputusvelvollisuuden syntyminen”) kohdassa (11) eritelty ohjeistusta yhtäältä olemassa olevan ja toisaalta mahdollisesti tulevan omistus- ja ääniosuuden liputuksesta. Ohjeessa on järkevästi eritelty tilanteet, joissa liputusvelvollisuus syntyy. Liputusvelvollisuuden katsotaan syntyvän uudelleen, kun mahdollinen tuleva omistus- ja ääniosuus muuttuu olemassa olevaksi sopimuksen toteutuessa tai rauetessa. Vanhaan standardiin verrattuna on uusi ohje selkeämpi ja sikäli tarkoituksenmukaisempi, että syy (eri perusteet) on tuotu esiin.

Jaksossa 4.3.2 (”Olemassa oleva omistus- ja ääniosuus”) on kohdassa (30) uutena ohjeena ohjeistettu osakkeiden säilyttäjien välillistä ääniosuutta. Säilyttäjän välilliseen ääniosuuteen luetaan sellaiset säilytyksessä olevat osakkeet, joihin liittyvää äänioikeutta säilyttäjä voi käyttää oman harkintansa mukaan ja ilman osakkeenomistajan tarkempia ohjeita. Kuitenkaan sellaisia osakkeita, joihin liittyvää äänioikeutta säilyttäjä ei voi käyttää ilman erillisiä ohjeita, ei tarvitse laskea. Ohje on erittäin järkevä ja tarkoituksenmukainen ajatellen etenkin ulkomaisten omistajien toisinaan suurehkoakin osuutta listayhtiöiden omistajissa. Olisi kuitenkin selkeintä, että sellaisia osakkeita, joihin liittyvää äänioikeutta säilyttäjä ei voi käyttää kuin vain erillisillä ohjeilla, ei lähtökohtaisesti huomioitaisi lainkaan. Toinen vaihtoehto olisi muodostaa kaksi kategoriaa säilyttäjän hallussapidolle, aktiivinen ja passiivinen, joista aktiiviseen luettaisiin ne osakkeet, joiden ääniä voidaan käyttää harkinnan mukaan ja passiiviseen ne, joita käytetään vain ohjeistettuna.

Jakson 4.5.2 (”Vaihtovelkakirjat, optio-oikeudet ja muut erityiset oikeudet”) kohdassa (56) on ohjeistettu kohdeyhtiön osakkeiden kokonaismäärän ja äänimäärän laskemisesta vaihtovelkakirjojen, optio-oikeuksien ja vastaavien hallintatapauksissa. Laskenta voidaan suorittaa siten, että kohdeyhtiön julkistamaan kokonaisosake- ja äänimäärään lisätään kaikki kyseisillä instrumenteilla merkittävissä olevat osakkeet ja äänet. Ohje on tarkoituksenmukainen ja järkevä, ja sen antamista määräyksenä tulisi harkita siitä syystä, että mikäli osa toimijoista toimii ohjeen mukaan ja osa toisin, voi näinkin merkittävässä kysymyksessä syntyä eri käytänteitä markkinoille.

Huomattavien omistus- ja ääniosuuksien ilmoitusvelvollisuutta koskevissa liitteissä ”Listautumista edeltävä selvitystyö” on esitetty lomakepohjat osuuksien ilmoittamiselle sekä markkinatakaajan ilmoitus liputuspoikkeuksen soveltamisesta. Meillä ei ole muuta kommentoitavaa lomakepohjiin kuin teknisenä huomiona, että allekirjoitusosiossa olisi mielekästä edellyttää yhtiön/tekijän toimivaltaisten nimenkirjoittajien allekirjoitusta tai muuta sellaista verifiointia.

Julkinen ostotarjous ja tarjousvelvollisuus

Määräyksistä ja ohjeista ”Julkinen ostotarjous ja tarjousvelvollisuus” käsittelevät julkisiin ostotarjouksiin liittyviä yleisiä periaatteita sekä julkisen ostotarjouksen tekemiseen, osakkeenomistajan tarjousvelvollisuuteen sekä tarjousvastikkeen määräämiseen liittyviä periaatteita ja menettelyä. Ohjeistuksen taustalla ovat kotimaisen lainsäädännön lisäksi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2004/25/EY (ns. ostotarjousdirektiivi).

Luvun 4 (”Yleiset periaatteet ja määritelmät”) jaksossa 4.3 (”Velvollisuus edistää ostotarjouksen toteutumista”) on kohdassa (16) ohjeistettu toimenpiteistä, jotka ovat kiellettyjä ostotarjouksen tekijältä AML 11:8 § 1 momentin nojalla. Ohjeistuksen luettelo on muutoin hyvä, mutta maininta yritystarkastusta (due diligence) koskevan ehdon kiellettyisyyteen, mikäli seikka on ollut tiedossa jo tarjousta julkistettaessa, on sikäli vaikea että due diligence – tarkastuksessa vasta selvitetään yksityiskohtaisemmin joko riskiprofiili kokonaisuutena tai tietyiltä osa-alueilta. Tarkoituksenmukaisempaa olisi asettaa due diligence – ehdon tapauksissa esimerkiksi suositus selvitystyön kestolle (esim. 2 tai 3 kk + 1-2 kk tarjouksen julkistamisesta).

Jakson 4.4 (”Kohdeyhtiön yhtiökokouksessa päätettävät asiat”) kohdan (19) ohjeessa käsitellään tilannetta, jossa AML 11:14 § mukaisesti hallitus päättää olla siirtämättä yhtiökokouksen päätettäväksi suunnattua antia tai vastaavaa järjestelyä koskevaa asiaa. Tällöin syy siirtämättä jättämiselle on julkistettava viipymättä. Ohjeistus on tarkoituksenmukainen, sillä toimenpiteellä ja syyllä voi olla merkitystä sijoittajien arviolle yhtiöstä. Edelleen kohdissa (27) – (29) on ohjeistettu yksissä tuumin toimimisen kriteeristöstä. Ohjeistuksessa on käsitelty hyvin erilaisia tilanteita, muun muassa suku- tai perhetaustaisia yhtiöitä, joissa olosuhteet voivat olla erilaiset kuin laajemman omistuspohjan yhtiöissä. Tämä on tarkoituksenmukaista huomioida myös ohjeistuksessa.

Luvussa 5 (”Julkinen ostotarjous”) on hyvin huomioitu jakson 5.1 (”Ostotarjoussäännöstön soveltamisala”) kohdassa (4) niin sanottu private placement – tilanne, jossa tarjous tehdään suppealle ja ennalta määrätylle joukolle, jonka kanssa tekijä voi tosiasiallisesti neuvotella erikseen. Jakson 5.2.1 (”Ostotarjouksen tai sitä koskevien suunnitelmien julkistaminen ja tiedoksi antaminen”) kohdassa (9) on hyvä luettelo seikoista, joita ostotarjouksen julkistamisen yhteydessä olisi suositeltava julkistaa. Kuitenkin luettelossa mainittu tarjouksen perustelu on sikäli erikoinen, että perustelu ei lähtökohtaisesti ole seikka, joka on niin olennainen kuin samassa yhteydessä mainittu tarjouksen tekijän suunnitelma kohdeyhtiön suhteen. Siksi voisi olla tarkoituksenmukaisempaa edellyttää ainoastaan suunnitelman julkistamista, eikä erikseen perustelua. Osto- tai myyntiaie voi liittyä sijoittajan omaan allokaation muokkaukseen tai markkinanäkemykseen, eikä tällaisten seikkojen julkistamatta jättäminen loukkaa muiden sijoittajien suojaa tai hyvää markkinatapaa.

Jakson 5.4 (”Ostotarjouksen ehdot”) kohdan (45) ohjeessa edellytetään, että tarjouksen tekijästä ja tämän kanssa yksissä tuumin toimivista henkilöistä riippumattoman osapuolen tulee säilyttää arvopapereita luotettavasti, kunnes tarjouksen toteutuminen selviää. Ohjeistuksessa olisi mielekästä harkita markkinavakauden kannalta, että osapuolista riippumattoman säilytysyhteisön tai luotto- ja rahoituslaitoksen tulisi säilyttää arvopapereita. Jakson 6 (”Osakkeenomistajan tarjousvelvollisuus”) jakson 6.2 (”Ääniosuuden laskeminen”) ei kohdan (13) ääniosuuden laskemista koskevassa ohjeessa lasketa ääniosuuteen vaihtovelkakirjoja tai vastaavia konvertoituvia osake- tai velkainstrumentteja, vaikka nämä instrumentit saattaisivat konvertoinnin jälkeen tuottaa haltijalleen äänikelpoisia osakkeita.

Sisäpiiri-ilmoitukset ja rekisterit

Standardi 5.3 ”Sisäpiiri-ilmoitukset ja rekisterit” koskee suomalaisia liikkeeseenlaskijoita, jonka osakkeet ovat julkisen kaupankäynnin kohteena sekä sen ilmoitusvelvollisia. Julkista sisäpiirirekisteriä koskevia säännöksiä sovelletaan edelleen niihin suomalaisiin liikkeeseenlaskijoihin, joiden osake on otettu julkista kaupankäyntiä vastaavan kaupankäynnin kohteeksi Euroopan talousalueella. Standardilla pyritään luomaan säännöt sisäpiiri-ilmoitusten tekoon, sisäpiirirekisterien ylläpitoon sekä niiden sisältämien tietojen julkistamiseen.

Luvussa 7 (”Yrityskohtainen sisäpiirirekisteri”) on säännelty yrityskohtainen sisäpiirirekisteri kohdissa (1) – (4). Pysyvää yrityskohtaista sisäpiirirekisteriä on pidettävä liikkeeseenlaskijan toimielimiin kuuluvista sekä palveluksessa olevista, joilla on asemansa tai tehtäviensä nojalla säännöllinen pääsy sisäpiiritietoon sekä muista henkilöistä, jotka muun sopimuksen perusteella työskentelevät liikkeeseenlaskijalle ja joilla on säännöllinen pääsy sisäpiirintietoon. Edelleen hankekohtaista sisäpiirirekisteriä on pidettävä henkilöistä, joille liikkeeseenlaskija antaa yksilöityä hanketta koskevaa sisäpiirintietoa. Pysyvä yrityskohtainen ja hankekohtainen sisäpiirirekisteri muodostavat siis yhdessä yrityskohtaisen sisäpiirirekisterin. Jakson 7.2 (”Yrityskohtaiseen sisäpiirirekisteriin merkittävät henkilöt”) kohdissa (10) – (18) on eritelty rekisteriin merkittäviä henkilöitä. Ohjeissa on otettu tärkeimmäksi kriteeriksi säännöllinen pääsy sisäpiirintietoon. Tämä kriteeri on hyvä ja tarkoituksenmukainen, sillä pelkkä asema sinänsä organisaatiossa ei ole niin hyvä kriteeri. Vaikka henkilö työskentelisi muussa kuin johtavassa asemassa, voi hänellä silti olla jatkuva pääsy sisäpiirintietoon. Kuitenkin kohdassa (11) on mainittu tärkeimpien toimialojen vastuuhenkilöt sekä henkilöt, jotka vastaavat yhtiön taloudesta, rahoituksesta, lakiasioista, tutkimus- ja kehitystyöstä ja viestinnästä. Etenkin henkilöt, jotka vain sinällään työskentelevät yrityksen lakiosastolla tai T&K – osastolla, eivät välttämättä ole lainkaan tekemisissä sisäpiirintiedon kanssa. Tämä on etenkin suurissa listayrityksissä tilanne. Siksi säännöstä tulisi muokata siten, että tämä koskisi vain johtavassa asemassa mainituilla osastoilla työskenteleviä. Henkilöitä voidaan joka tapauksessa rekisteröidä hankekohtaiseen sisäpiirirekisteriin, mikäli esimerkiksi lakiasiaintuntija kiinnitetään projektiin, jossa tämä työskentelee selvästi sisäpiirintiedon kanssa.

Jakson 7.4 (”Rekisterin luotettavuuden varmistaminen”) säännökset (29) – (30) kirjallisen rekisteriohjeen laatimisesta ovat järkeviä, sillä on tärkeätä että etenkin rekisteriin merkityt voivat halutessaan tarkistaa, onko esimerkiksi heidän rekisterimerkintänsä peruste päättynyt tai millä perusteilla merkintä on tehty. Lisäksi säännöksen (30) periaate/ohjaus on hyvä lisäys säännöstöön.

Standardiin 5.3 ”Sisäpiiri-ilmoitukset ja rekisterit” liittyvät myös liitteet 1 (”Perustiedot/liikkeeseenlaskijat”), 2 (”Arvopaperiomistukset/liikkeeseenlaskijat”) sekä 3 (”Arvopaperiomistuksien täydennysilmoitus/Liikkeeseenlaskijat”). Meillä ei ole kommentteja näihin liitteisiin.

Markkinaosapuolten ja rahastoyhtiöiden julkinen sisäpiirirekisteri

Määräyksiä ja ohjeita markkinaosapuolten ja rahastoyhtiöiden julkisesta sisäpiirirekisteristä sovelletaan sijoituspalveluyrityksiin, sijoituspalveluja tarjoaviin luottolaitoksiin, arvopaperipörssiin ja –keskukseen, selvitysyhteisöön ja rahastoyhtiöihin. Ohjeita ei kuitenkaan sovelleta ulkomaisen sijoituspalveluyrityksen, luottolaitoksen tai rahastoyhtiön Suomessa sijaitsevaan sivuliikkeeseen. Ohjeistuksen tavoitteena on edistää yleistä luottamusta markkinoihin ja niillä toimiviin, parantaa sijoittajien tiedonsaantia sekä ehkäistä väärinkäytöksiä markkinoilla. Lisäksi ohjeilla pyritään luomaan selkeät säännöt ilmoitusten tekoon ja rekisterien käyttöön.

Jakson 5 (”Rahastoyhtiön julkinen sisäpiirirekisteri”) jaksossa 5.2 (”Sisäpiiriläiset ja lähipiiri”) on kohdassa (5) lueteltu rahastoyhtiön sisäpiiriläiset. Listauksessa ei ole kuitenkaan mainittu yhtäältä listayhtiöiden kohdalla sovellettavaa kriteeriä yhtiön palveluksessa olevasta henkilöstä, joka saa säännöllisesti sisäpiirintietoa tai jolla on säännöllinen pääsy sisäpiirintietoon (jakson 4 [”Markkinaosapuolten julkinen sisäpiirirekisteri”] kohta 4.2 [”Sisäpiiriläiset ja lähipiiri”] sekä standardi 5.3 liikkeeseenlaskijoista). Rahastoyhtiön palveluksessa olevat henkilöt voivat suhteellisen säännöllisesti saada osakkeita ja rahoitusvälineitä koskevaa sisäpiirintietoa, etenkin mikäli rahastoyhtiö on samassa konsernissa kuin muita sijoituspalveluita tarjoava yhteisö tai yhtiö. Siksi olisi tarkoituksenmukaista, että rahastoyhtiöiden sisäpiirirekisterin määritelmä olisi vähintään yhtä laaja kuin listayhtiön. Sinänsä rahastoyhtiön kohdalla on henkilötahona henkilöt, jotka voivat vaikuttaa sijoitusrahaston varojen sijoittamiseen. Tämä ei kuitenkaan vielä välttämättä kaikissa tilanteissa kata muun muassa analyysitoimintaa harjoittavia tahoja rahastoyhtiössä, vaan ainoastaan salkunhoidossa työskentelevät henkilöt.

Luvun 6 (”Rekisterinpitäjän velvollisuudet”) kohdat (9) – (12) sekä (17) – (18) ohjeet rekisterin ylläpidosta ovat järkeviä ja selkeitä. Kuitenkin ohjeistukseen tulisi lisätä listayhtiöitä koskeva ohjeen laadinta yhtiölle rekisteristä sekä rekisteröintiperusteista. Luvun 7 (”Raportointi Finanssivalvonnalle”) jakson 7.1 (”Finanssivalvonnalle annettava selvitys”) uudet ohjeet rekisterin raportoinnista FIVA:lle ovat samoin järkeviä, mutta kohdan (3) selvitys ilmoitusvelvollisuuden valvonnasta on sikäli vaikea, että lähtökohtaisesti ilmoitusvelvollisuuden valvonta toteutuu rekisterin ylläpidolla sekä muun muassa ohjeistuksella henkilöstölle rekisteröinnin perusteista. Lisäksi kohdassa (5) mainittu määräys selvityksen toimittamisesta valvonnan ajankohdista on samassa mielessä vaikea, koska lähtökohtaisesti valvonta perustuu työntekijöiden jatkuvalle ilmoitusvelvollisuudelle. Lisäksi määräys siitä, että rekisteriselvityksen tulee olla toimitusjohtajan allekirjoittama, voisi sisältää vaihtoehtoina esimerkiksi lakiasiainjohtajan tai compliance – toiminnosta vastaavan henkilön, tai riskienhallinnasta vastaavan henkilön allekirjoituksen, mikäli joku näistä on nimetty rekisterin ylläpidosta vastaavaksi henkilöksi.

Määräyksiin ja ohjeisiin ”Markkinaosapuolten ja rahastoyhtiöiden julkinen sisäpiirirekisteri” liittyvät myös liitteet 1 (”Perustiedot/Markkinaosapuolet ja rahastoyhtiöt”), 2 (”Arvopaperiomistukset/ Markkinaosapuolet ja rahastoyhtiöt”) sekä 3 (”Arvopaperiomistuksien täydennysilmoitus/ Markkinaosapuolet ja rahastoyhtiöt”). Meillä ei ole kommentteja näihin liitteisiin.

Sijoitussuositusten laatiminen ja levittäminen

Sijoitussuositusten laadintaa ja levittämistä koskevat määräykset ja ohjeet soveltuvat sijoituspalveluja tarjoaviin luottolaitoksiin, sijoituspalveluyrityksiin, ulkomaisten ja sijoituspalveluja tarjoavien luottolaitosten sivuliikkeisiin sekä ulkomaisten sijoituspalveluyritysten sivuliikkeisiin. Kotimaisen lainsäädännön lisäksi määräykset ja ohjeet perustuvat Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivin 2003/6/EY (ns. markkinoiden väärinkäyttödirektiivi) sekä komission direktiiviin 2003/125/EY. Ohjeistuksen tavoitteena on parantaa sijoitussuositusten riippumattomuutta, selkeyttä ja täsmällisyyttä sekä markkinoiden luotettavuutta ja avoimuutta.

Sijoitussuositusten ohjeistusta koskevat muutokset ovat oikeansuuntaisia etenkin vähittäissijoittajien, mutta myös ammattimaisten sijoittajien kannalta. Etenkin kvalifikaatiot ”selvästi ja näkyvästi” sekä ”suoraan ja helposti” ohjaavat toimintaa, vaikkakaan eivät ole konkreettisia. Joka tapauksessa määreet ovat ohjaavia etenkin läpinäkyvyyden ja selkeyden suuntaan. Lisäksi luvun 4 (”Sijoitussuositusten laatiminen”) jaksossa 4.3 (”Etuja ja ristiriitoja koskevien tietojen julkistaminen”) kohdassa (23) esitetty uusi tulkinta myös alle 5 prosentin omistusosuudesta on hyvä, sillä etenkin suurten listayhtiöiden kohdalla voi myös alle 5 prosentin osuus muodostaa varallisuusarvoltaan merkittävän omistuksen. Lisäksi kohdan (26) ohjeistus voi olla – tyyppisistä ilmauksista on hyvä, sillä tämän tyyppinen kirjoitusasu ei anna täsmällistä kuvaa omistusosuuksista tai eturistiriitatilanteista. Olisi kuitenkin hyvä, mikäli FIVA ohjeessa ilmaisisi täsmällisemmän sanamuodon, joka sopisi kuvaamaan tilannetta, jossa toimija saattaa aika ajoin omata omistuksia sijoitussuosituksien kohteissa. Lisäksi kohdan (27) ohje omistusosuuksien julkistamisesta useammin kuin kerran kuukaudessa voi olla hallinnollisesti raskas ja on vaikea sanoa, toisiko tieto jatkuvasti päivittyneistä omistussuhteista niinkään lisää tietoa kuin sen seikan esille tuominen, että omistuksia voi aika ajoin olla, tai aika ajoin tulee olemaan.

Luvun 5 (”Muiden henkilöiden laatimien sijoitussuositusten levittäminen”) jakson 5.1 (”Suositusten levittäjän henkilöllisyys”) kohta (5) on uusi ohje sijoituspalvelun tarjoajasta. Ohjeen mukaan mikäli taho julkistaa tietoverkkosivuillaan toisen henkilön laatimia sijoitussuosituksia, ei tätä katsota suositusten levittäjäksi, jos tarjoaja ei levitä kyseisiä analyysejä omalla vastuullaan ja nimellään, vaan toimii ainoastaan jakelukanavana. Ohjeistus on järkevä, vaikkakin selkeyden vuoksi olisi hyvä edellyttää, että julkistettava suositus muutoin noudattaa FIVA:n määräysten ja ohjeiden vaatimuksia.

Epäilyttävien liiketoimien ilmoittaminen

Epäilyttävien liiketoimien ilmoittamista koskevia määräyksiä ja ohjeita sovelletaan sijoituspalveluja tarjoaviin luottolaitoksiin, sijoituspalveluyrityksiin, ulkomaisten luottolaitosten sijoituspalveluja tarjoaviin suomalaisiin sivuliikkeisiin, ulkomaisten sijoituspalveluyritysten suomalaisiin sivuliikkeisiin, sijoituspalveluja tarjoaviin rahastoyhtiöihin sekä sijoituspalveluja tarjoavien ulkomaisten rahastoyhtiöiden suomalaisiin sivuliikkeisiin. Kotimaisen lainsäädännön lisäksi määräykset ja ohjeet perustuvat Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiiviin sisäpiirikaupoista sekä markkinoiden manipuloinnista sekä komission direktiiviin 2004/72/EY. Lisäksi ohjeistukseen liittyvät tietyt ESMA:n ja sen edeltäjän CESR:n suositukset. Ohjeistuksen tavoitteena on ennaltaehkäistä markkinoiden väärinkäyttöä ja tehostaa väärinkäytösten ilmituloa.

Meillä ei ole kommentoitavaa epäilyttävien liiketoimien ilmoittamista koskeviin määräyksiin ja ohjeisiin. Kuitenkin voidaan sanoa, että luvun 5 (”Ilmoitusvelvollisen henkilön ilmoitus sijoituspalvelun tarjoajalle” jakson 5.1 (”Ilmoitusvelvollisuus”) kohdan (6) tarkentava ohje sijoituspalvelun tarjoajan palveluksessa olevista henkilöistä on hyvä ja käytännönläheinen tarkennus, ja auttaa hahmottamaan velvoitteen piirin.

Epäilyttävien liiketoimien ilmoittamista koskeviin määräyksiin ja ohjeisiin liittyy myös liite (”Ilmoituslomake/malli”). Meillä ei ole kommentoitavaa tähän liitteeseen.

Kaupparaportointi

Kaupparaportointia koskevia määräyksiä ja ohjeita sovelletaan sijoituspalveluja tarjoaviin luottolaitoksiin, sijoituspalveluyrityksiin, ETA-alueella toimivien ja sijoituspalveluja tarjoavien luottolaitosten suomalaisiin sivuliikkeisiin, muussa kuin ETA-valtiossa toimivien ja sijoituspalveluja tarjoavien luottolaitosten suomalaisiin sivuliikkeisiin, ETA-alueella toimivien sijoituspalveluyritysten suomalaisiin sivuliikkeisiin, muussa kuin ETA-valtiossa toimivien sijoituspalveluyritysten suomalaisiin sivuliikkeisiin, sijoituspalveluja tarjoaviin suomalaisiin rahastoyhtiöihin sekä ETA-alueella ja muussa kuin ETA-valtiossa toimivan ja sijoituspalveluja tarjoavan ulkomaisen rahastoyhtiön suomalaiseen sivuliikkeeseen. Kotimaisen lainsäädännön lisäksi määräykset ja ohjeet perustuvat Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiiviin 2004/39/EY sekä komission asetukseen (EY) N:o 1287/2006. Lisäksi tietyt ESMA:n edeltäjän CESR:n ohjeet liittyvät määräyksiin ja ohjeisiin. Ohjeiden tavoitteena on koota yhteen säännökset sijoituspalvelun tarjoajien kaupparaportointivelvollisuudesta sekä saattaa sijoituspalvelun tarjoajien tietoon ESMA:n ohjeita ja suosituksia. Lisäksi tavoitteena on koota FIVA:lle valvonnan kannalta tarpeelliset tiedot kaupankäynnistä.

Meillä ei ole kommentoitavaa epäilyttävien liiketoimien ilmoittamista koskeviin määräyksiin ja ohjeisiin. Kuitenkin voidaan sanoa, että luvussa 4 (”Raportointivelvollisuus”) useampaan ohjekohtaan lisätty maininta siitä, että raportointivelvollisuus koskee sekä markkinapaikalla että sen ulkopuolella toteutettuja liiketoimia, on selvyyden vuoksi hyvä olla kirjattuna ohjekokoelmassa.

Kaupparaportointia koskeviin määräyksiin ja ohjeisiin kuuluvat myös liitteet 1 (”Kaupparaportoinnin konekielisen tietojenvälityksen kuvaus”) ja 2 (”Kaupparaportoinnin raportointiesimerkit”). Meillä ei ole kommentoitavaa näihin liitteisiin.

Kolmansien maiden kaupankäyntiosapuolet

Kolmansien maiden kaupankäyntiosapuolia koskevia määräyksiä ja ohjeita sovelletaan pörsseihin, sijoituspalveluja tarjoaviin luottolaitoksiin, sijoituspalveluyrityksiin, sijoituspalveluja tarjoaviin ulkomaisten (ETA-alueen ulkopuolisten) luottolaitosten suomalaisiin sivuliikkeisiin sekä ulkomaisten sijoituspalveluyritysten (ETA-alueen ulkopuolisten) suomalaisiin sivuliikkeisiin. Kotimaisen lainsäädännön lisäksi määräykset ja ohjeet perustuvat Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiiviin 2004/39/EY. Määräysten ja ohjeiden tarkoituksena on määritellä edellytykset, joilla pörssi tai monenkeskisen kaupankäynnin järjestäjä voi myöntää kolmannen maan sijoituspalvelun tarjoajalle kaupankäyntiosapuolen oikeudet. Lisäksi tavoitteena on turvata selvitystoiminnan häiriötön ja luotettava toiminta.

Meillä ei ole kommentoitavaa kolmansien maiden kaupankäyntiosapuolia koskeviin määräyksiin ja ohjeisiin.